折讓大配高增長 信德破位鬥快搶

信德（２４２）最近大成交破位，是由於美林出了份吹水報告：

《大行報告》美銀美林：信德(00242.HK)估值吸引 升目標價至6.2元

2014-01-15

美銀美林表示，信德(00242.HK)去年大部份時間，股價較每股資產淨值折讓60%。長遠而言，隨著新項目順利推出及銷售渠道改善，估值有望獲得重估。鑑於澳博(00880.HK)股價上揚，加上澳門樓價上升，該行上調信德資產淨值預測至11.22元。認為目前估值吸引，目標價由5.7元上調至6.2元，潛在上升空間40%，評級「買入」。

受惠供應緊張及經濟強勁，澳門物業市場維持強勢。濠庭都會第四期(共620個住宅單位)將於今年入帳，估計稍後推出的第五期售價更高。另外，北京東直門項目預料今年下半年竣工，收益率應為10%。

信德去年8月投得的橫琴地皮，料今年動工。酒店方面，信德引進「CitizenM」品牌，另外正等待政府批准在路氹興建五星級酒店。

美林吹水報告中指出，信德（２４２）每股資產值高達＄１１。２２，那麼就先看看信德（２４２）有什麼資產：

第一大資產，當然是信德（２４２）間接持有澳博（８８０）股份的價值！

信德（２４２）持有１１。５％澳門旅遊娛樂股份，簡稱澳娛，而澳娛則持有澳博（８８０）５４。９８％股權！

以澳博（８８０）的最新的股價＄２５。７，市值１４２７。２５億，澳娛持有澳博（８８０）的市值就是７８４。７億，而信德（２４２）持有１１。５％澳娛，即信德（２４２）間接持有澳博（８８０）的股份，已值９０。２億！

以信德（２４２）最新的收市價＄４。９，市值１４６。８５億，即每股信德（２４２）有３蚊就是澳博（８８０）的股值！

以上圖表是信德（２４２）與澳博（８８０）股價的一年比較圖！

圖中可見在年初的時候，信德（２４２）股價在＄４。６位置的時候，澳博（８８０）的股價只是＄１９。６９左右。即是說，當信德（２４２）股價在＄４。６的時候，市值１３７。８億，有６９。１億是持有澳博（８８０）的股份！

而一年後的今天，澳博（８８０）已由約＄１９。６９升至最新價＄２５。７，即這一年間，信德（２４２）持有澳博（８８０）的市值已升值２１。１億！

假設信德（２４２）其他基本因素不變，信德（２４２）的市值應由１３７。８億增加２１。１億，即是１５８。９億。即假設甚麼都不變，股價已是＄５。３！

澳博（８８０）仍然是處於上升趨勢中，而澳博（８８０）亦受惠於濠賭股整個板塊被夾上，而且相對銀娛（２７）來說，最近是落後很多，瑞信亦將澳博（８８０）的目標價調升至３１。４！因此，作為曲線持有澳博（８８０）的信德（２４２）自然可母憑子貴！

以現時信德（２４２）自己公佈的資產值是＄６。６９５，而這個資產價值仍然是持有澳博（８８０）當時的成本價入帳！

上圖是信德（２４２）同恆生指數的一年走勢比較圖！

圖中所見，恆生指數這一年差不多是原地踏步，而信德（２４２）的股價只是最近才開始以７％左右跑贏大市！

而這一年，恆生指數成份股內的公司，盈利都只是單位數百份比增長，相比之下，信德（２４２）這個財政年度，以［核心盈利］計，隨時有高雙位數盈利增長：

這份中期業績，以分類業務看， 地產業務期內沒有可入賬的物業銷售溢利， 但物業投資及管理經營溢利由去年同期僅８００萬大增至３４００萬元， 以及分佔旗下的合營投資及聯營公司的溢利４。９９億元， 主要來自澳門壹號廣場項目。

壹號廣場項目信德佔５１％權益，其餘為置地持有， 截至６月底， 已售出９９住宅單位， 已交付之服務式住宅和住宅單位共７個。

在香港的豪宅項目昇御門，信德佔５１％權益，已於去年３月開始交付， 截至去年６月底， 項目３３４個住宅單位中的２３７個經已售出。至於骨灰龕項目永念庭， 上半年售出約１００個龕位， 累計售出約３９００個。

第二項的資產當然是現金資產，根據２０１３年中期業績報告顯示，信德（２４２）持有銀行結餘等的存款為８８億５千萬，未計其他流動資產，即是每股信德（２４２）持有＄２。９５現金！

當然，這個數字還要看埋流動債項！根據２０１３年中期業績報告顯示，所有流動債項加埋合計是４７億３千萬，即是說如果其他流動資產都當轉不回現金，而所有現金拿去償還債項，尚有淨現金４１億２千萬，即每股有淨現金＄１。３７！

第三項主要資產就是在澳門的土地儲備！

根據２０１３年的中期業績報告中的資產負債表上顯示，期內信德（２４２）持有［用作發展或發展中物業］的資產約為８５億！這些資產當然是指將會興建樓宇或興建中樓宇的價值！

這些［用作發展或發展中物業］的項目，當中包括：（）數字為所佔權益

• 濠庭都會第四期（已錄得成交）及第五期（１００％）
• 南灣海岸（１００％）
• 路氹地段的酒店發展項目（１００％）
• 計劃於舂磡角發展的洋房項目（１００％）
• 北京通州綜合發展項目第一期（２４％）

由於這些物業尚在興建或籌劃興建，所以價值只是以成本價值入帳，當興建完成變成可供銷售的物業時，價值當然不是此數！

因此，假設這些所謂［用作發展或發展中物業］的資產約８５億並不會升值，每股信德（２４２）佔這些［用作發展或發展中物業］的資產是＄２。８３！

當中最為市場著目的，應是南灣項目！

南灣項目地皮就在澳門塔對開，面積達４００萬平方呎，這個項目對信德（２４２）來說是非常重要的資產，因為這塊土地足以為信德（２４２）未來幾年作賣樓發展！

這塊地，現時正等待澳門政府審批發展，一旦獲批發展住宅，該項目的巨大價值可以重新計入資產淨值中！瑞信曾經出過吹水報告，計算過如果南灣項目獲批，信德（２４２）每股資產值會提升＄２。９！

由於澳門政府還未完成（包括南灣湖Ｄ區在內）新城區的詳細規劃，但相信在澳門立法會選舉於上年９月完成後，政府會逐步處理待批的住宅項目！

根據澳門報章［市民日報］的報導，南灣項目可能在３月１日前趕搭尾班車批准南灣湖Ｃ、Ｄ區多個超高樓項目。

信德（２４２）是賭王旗艦，是在澳門擁有最大的土地儲備之一的發展商。而信德（２４２）所持有的土地值唔值錢，當然要看澳門的樓賣唔賣到錢！

以上圖表是澳門樓價的走勢圖！

價格的決定是看供求因素已釐定的，而價格持續上升，正是代表需求大過供應。

而樓價高與低，正是影響到將來落成物業的利潤！

澳門面積不足３０平方公里，比香港的屯門區８２平方公里還要少，但住了近乎６０萬人口，而屯門只有５０萬人口，人口密度是全世界第一名。在僧多粥少的情況下，可想而知，這處的樓想跌都難！

因此，澳門樓價上升，應是預期的事，剛性需求大，土地買少見少，土地價格上漲是正路預期！

信德（２４２）貴為澳門大地主，其價值的上升潛力，可想而知！

第四項是［投資物業］的資產！

所謂［投資物業］資產，同［用作發展或發展中物業］有所不同，前者應是買來收租的物業，後者應是買了地來發展再發售的物業！

根據２０１３年中期業績報告的資產負債表中指出，信德（２４２）持有價值６０億的［投資物業］資產，當中包括：（）數字為所佔權益

• 澳門壹號廣場購物商場（５１％）
• 信德堡（１００％）
• 西寶城（５１％）
• 昇悅商場（６４。５６％）
• 廣州信德商務大廈（６０％）

因此，每股＄４。９的信德（２４２），有＄２就是這些磚頭收租物業

單是以些四項資產，每股信德已值＄９。２

• 澳博（８８０）股份　　　　　　　＄３
• 淨現金（扣除所有流動債項）　　　＄１。３７
• 發展中的物業　　　　　　　　　　＄２。８３
• 投資物業　　　　　　　　　　　　＄２

其他業務，包括運輸業務方面：

港澳航線半年錄得溢利４８００萬元，以１０倍ＰＥ股值，已值近１０億，即每股＄０。３４

酒店及消閒業務半年經營溢利３５００萬元，保守計以１５倍ＰＥ股值，也值１０億多！

尚有其他包括資產包括：

（１）新入股３３。３％的捷星香港航空

信德董事總經理何超瓊指出，廉價航空在歐洲已成趨勢，在亞洲還有發展空間，認為廉航有獨特的優勢。 集團一貫開拓及經營海上客運服務，現時希望憑藉過去經驗拓展至航空領域，以完善整個區域交通運輸網絡。 何鴻燊家族並非首次投資航空業，早在1989年，信德便曾入股華民航空，但其後悉數售予國泰（0297）。

（２）近１１００個酒店房間：

• 大嶼山香港天際萬豪酒店　　　　６５８間
• 澳門文華東方酒店　　　　　　　２１３間
• 澳門威斯汀渡假酒店　　　　　　２０８間
• 澳門氹仔望德聖母灣　　　　　　籌備中
• 泰國布吉島ＲＡＷＡＩ海灘　　　籌備中

（３）１３年７月尾亦以約９。１億元投得橫琴土地，並計劃興建集辦公、酒店、商業及商務公寓的綜合項目，預計工程可於年底展開。

（４）今年初就宣布以１２。９億元人民幣收購北京東城區辦公室及旅遊休閒元素用途之大廈，該大廈現時名為當代節能大廈，建築面積為５。５５萬平方米，預期物業出租率穩定，並為公司帶來經常性的收入。
從本人以上簡單的計算，可以理解美銀在吹水報告上指出信德（２４２）每股資產值是有１１。２２，大概應該是差不多吧！

那麼，對股價有何啟示作用呢？

在０８年金融海嘯前，恆生指數上到３１０００多點，多時信德（２４２）是ＴＲＡＤＥ緊１１個幾，大概是２倍市帳率！

０８年金融海嘯出現後，恆生指數由高位大幅回落至１２０００點，信德（２４２）股價跌至１。１左右，以市帳率計，大概是０。２１倍左右！

金融海嘯前後，是一個兩極化的啟示，ＰＢ由０。２１倍至２倍的距離！

那麼，從比較正常的情況，信德（２４２）這隻股票ＴＲＡＤＥ緊０。３３倍ＰＢ至１倍ＰＢ之間，平均約是０。６６倍！

因此，就以１１。２２作為此股現時的資產淨值，如果按平均０。６６倍ＰＢ計，信德（２４２）的目標價是７。４，如果假設在最悲觀，市場近乎崩潰的情況下，以０。３３倍ＰＢ去股值，信德（２４２）股價會跌到＄３。７，如果在最樂觀情況，以ＰＢ＝１去股值，信德（２４２）可上至＄１１。２２或更高，因＄１１。２２是未計及很多資產有潛在升值的因素。

看現時市況，似乎以平均ＰＢ計算信德（２４２）的目標價最為合理，以＄７。４作為目標價，以現價＄４。９計，潛在升幅達５１％！

手影方面，類似股有一隻，這正是嘉華國際（１７３）：

農曆年將至，又是中國人盡顯身手的大時節，不少「賭仔」已準備在「新正頭」期間前往澳門發新年財。六大博彩企業旗下主要18間五星級酒店客房，在農曆年間幾乎全線爆滿，尤其年初二至年初七，每晚酒店房平均逾４，０００元，高於同期去日本東京住五星級酒店。

澳博（８８０）行政總裁蘇樹輝更指，「如果酒店訂爆就肯定好啦，起碼旺丁先……旺丁就好有機會旺財」！

澳門旅遊業議會理事長胡景光指，農曆新年期間酒店房價雖有所上升，惟部份酒店已「爆滿」，料農曆年訪澳旅客人數會較去年同期再增一成。中國旅遊研究院上周發表報告預測，內地居民於農曆年黃金周出遊人數將達２。２５億人次，出境旅遊人次更首次高於跨省遊，當中澳門亦為內地旅客首選目的地之一，強國人誓要用人海戰術實行「征服」澳門！

持有澳門多項旅遊資產的信德（２４２）受惠程度不言而喻了！

嘉華國際（１７３）的情況同信德（２４２）是十分類似，嘉華國際（１７３）曲線持有銀娛（２７），但是嘉華國際（１７３）有很長時間都沒有跟上銀娛（２７）的升幅，但最後，市場都是會為嘉華國際（１７３）追回合理價值！

異曲同工，信德（２４２）是曲線持有澳博（８８０），而信德（２４２）亦有很長時間並沒有追上澳博（８８０）的升幅，信德（２４２）今次大成交突破上升，會否帶出像嘉華國際（１７３）一樣走勢的啟示？


YOKI WONG