中國燃氣（３８４）吹水包膠

中國燃氣 (384.HK) - 下游燃氣業務或將快速擴張

公司簡介

中國燃氣控股有限公司是一家在香港聯交所上市的天然氣運營服務商，主要於中國大陸從事投資、經營、管理城市燃氣管道基礎設施，向居民和工業用戶輸送天然氣，建設及經營加油站和加氣站，開發與應用石油、天然氣相關技術。燃氣供應覆蓋城市人口近1億，擁有高、中壓管網和庭院管網總計達5萬多公里，是中國最大的跨區域城市燃氣分銷商和集管道天然氣、液化石油氣分銷為一體的燃氣運營商。

投資概要

公司已經與中石化達成戰略合作框架協議，共同成立合資公司，拓展液化石油氣市場和大型城市管道燃氣專案。

成功收購富地燃氣，將使得公司的下游燃氣業務進一步延伸至LNG及煤層氣等非常規天然氣領域，同時其城市管道燃氣和天然氣加氣站等下游天然氣業務的市場份額也將進一步擴大。

天然氣十二五規劃出臺，上游企業或將提高天燃氣出廠價。但我們認為，氣價會及時傳導至終端用戶，並不會對下游分銷企業造成較大成本壓力。

總體來看，我們對公司未來的業績前景持有較強的樂觀預期，公司的股價亦連續沖高。我們認為其仍有上攻空間，設定其6個月目標價為6.85港元，相當於29.78倍2013年市盈率，給予“增持”評級。

攜中石化強勢佈局燃氣市場

中國石化與新奧能源聯手收購中國燃氣的要約已於10月中旬宣佈失敗，未滿足政府反壟斷的要求是此次收購失敗的主要原因。儘管如此，中國石化已與中國燃氣達成戰略合作框架協議，共同成立合資公司，拓展液化石油氣市場和大型城市管道燃氣專案。中石化在國內擁有3萬多個加油/加氣站，亦是中國最大的液化石油氣生產商。我們認為，公司未來將從中石化龐大的分銷網路中收益。如果充分利用中石化的液化石油氣資源，公司LPG業務未來的利潤率以及市場份額均將有較大提升空間。在天然氣業務方面，中石化亦將協助公司進行分銷網路的建設，並保證上游供應。

成功收購富地燃氣，下游業務將快速擴張

管理層12月18日公告稱，將以4億美元的現金以及現有股本不多於5.5%的股份收購富地燃氣。雙方已經訂立購股協議，中國燃氣將分別向富地中國和豐益國際購買富地燃氣全部已發行股本的85%及15%。我們認為公司從此次收購中受惠較多。此次收購價格折算市盈率僅為10倍左右，遠低於行業平均水準。此外，公司的下游燃氣業務將進一步延伸至LNG及煤層氣等非常規天然氣領域，同時其城市管道燃氣和天然氣加氣站等下游天然氣業務的市場份額也將進一步擴大。管理層亦表示，此次成功收購富地燃氣，公司將新增11個城市燃氣專案、1個天然氣長輸管道專案以及14個LNG加氣站專案。

天然氣價改不會令下游分銷企業承壓

天然氣十二五規劃已正式出臺，天然氣市場將逐步由政府指導定價轉向基於市場供需的定價方法。市場人士普遍認為，上游企業將提高天然氣出廠價格，而政府避免增加居民生活負擔短期內不會提高天然氣終端價格，下游分銷企業利潤將會承壓。但是，我們認為由於居民用戶占天然氣市場中的份額並不大，政府限價所造成的影響並不大。市場定價機制反而使得下游分銷企業對工業用戶而言具有一定的定價權，能夠及時將上游成本的增加轉嫁至終端用戶。

估值

總體來看，我們對公司未來的業績前景持有較強的樂觀預期，公司的股價亦連續沖高。我們認為其仍有上攻空間，設定其6個月目標價為6.85港元，相當於29.78倍2013年市盈率，給予“增持”評級。

相關風險

上游燃氣成本上漲過快

財務預測